今天，指数基金50岁了

今天，是全球首只指数基金成立50周年的日子。

1976年的8月31日，已故约翰·博格（John C. Bogle）领导的先锋集团（Vanguard）推出了世界上第一只面向公众发售的指数基金，跟踪标普500指数。

半个世纪过去，这只基金各类份额合计资产规模接近2万亿美元，是现在美国规模第二大的基金。

今天，我们就来聊聊这只基金诞生背后的故事。

在这只基金问世的25年前，还是普林斯顿大学学生的博格，就已经在毕业论文《投资公司的经济作用》（The Economic Role of the Investment Company）中提出：

从长期来看，主动管理基金难以持续跑赢整体市场。

不过，在毕业之后，博格暂时将对指数投资的构想搁置在了一旁，加入了专注于主动投资的资产管理公司惠灵顿。随着事业的发展，他一路升任成为了公司的董事。

但在1974年，博格主导了一项后来被证明并不明智的合并，惠灵顿解除了他的职务。

不过当时，他还是惠灵顿旗下11只基金的管理人。由此公司的董事会决定，让博格继续负责这些基金的日常运营，但不再承担公司的行政管理工作。

在美国，每只共同基金都有自己的董事会。博格退出惠林顿公司的行政管理后，这些基金的董事们决定成立一家新的基金管理公司，并希望博格能出任CEO。这家公司后来被命名为先锋集团（Vanguard）。

博格和基金董事们并没有把先锋打造为一家传统的资产管理公司，而是设计了一种全新的所有权结构：公司由旗下基金持有，而基金又归投资者所有。

这种安排，也是博格一直以来的理想的体现。

他曾说过：“一个人不能侍奉两个主人。”他所说的两个主人，在资管公司的语境下，一个指是基金的持有人，另一个是公司的股东。

在传统资产管理公司的运作模式下，基金公司往往需要同时考虑投资者和外部股东的利益。而在博格设计的这种结构下，公司只需对投资者负责，无需再向基金持有人之外的其他股东分配利润。

新公司成立之后，博格重拾了当年毕业论文中的想法。

1976年8月31日，他推出了一只叫做第一指数投资信托（First Index Investment Trust）的基金，投资目标是追踪标普500指数的表现。

但事实证明，让当时的投资者接受只能拿到“平均收益”这件事，比他想象中要难。

这只基金的开局并不顺利。首次公开发行只募集到1130万美元，大约只达到博格事前预期的十分之一。这个规模甚至不足以支持基金买入标普500指数中的所有的成分股，所以在运作初期，它的组合只覆盖了280只股票。

行业把这只基金的发行称之为“博格尔的愚行”（Bogle’s folly），并批判指数这种投资方式非常的“不美国”。

资料来源：Vanguard。

当时，看到这样的募集状况，这只基金主要发行渠道的高管曾向博格建议取消这次发行，并表示可以补偿先锋集团已经支付的相关费用。

虽然在事后多年，博格一直将这次发行戏谑为“一场彻底的失败”，但他那时坚决回绝了渠道的这个建议，并表示：“当然不行。我们要拥有世界上第一只指数基金，而这将成为一件大事的开端。”

事实证明，博格是正确的。

在发行后的50年，这只基金吸引了数万亿美元资金的流入。

当然，衡量成功还有另一种方式：如果投资者在这只基金推出时买入了1万美元并持有至今，现在的价值已经超过240万美元了。

在这只基金发行之后，博格还提出了一个在当时颇具颠覆性的想法：取消基金的销售费用，以进一步降低投资者的成本。

约六个月后，这只基金的董事会批准了这一提议。由此，先锋集团也成为美国最早取消申购费的基金公司之一。

指数基金后续的故事相信大家都比较熟悉了。

越来越多投资者意识到低费率与“市场平均回报”在长期的力量。2024年初，美国被动基金的规模首次超过了主动。

博格低费率的投资理念也逐渐渗透整个行业，美国ETF的费用近年来持续向零逼近，指数产品正以更高的效率帮助更多普通投资者实现长期投资目标。

某种意义上来说，是因为博格当初被惠灵顿“解雇”，才让他有机会推出这只“非主动管理”的基金。但如果没有这个契机，市场上还会不会出现指数基金？

答案是，当然会。

虽然不是公募基金的形式，但当时的美国市场上其实已经存在好几个以复制标普500指数表现为主要投资目标的资管产品。

学界也早已证明，想要战胜市场并不容易。

在1973年的畅销书《漫步华尔街》中，作者伯顿·马尔基尔（Burton G. Malkiel）曾打趣地比喻：“一只蒙着眼睛、朝报纸财经版扔飞镖的猴子，挑出来的投资组合，表现也会和专家精挑细选的一样好。”

1974年末，诺贝尔经济学奖得主保罗·萨缪尔森（Paul Samuelson）也公开呼吁，希望行业能创建一种紧密跟踪市场、帮助投资者获得平均回报的基金。

由此可见，即便没有博格，指数基金的理念应该也会逐渐获得市场认可。

但如果没有博格，指数投资者可能不会像过去半个世纪这样，获得如此显著的收益。

除了推动被动投资之外，博格长期以来也是推动金融行业遵循受托责任标准的倡导者。

他高度重视基金管理和销售各个环节中的受托责任，认为基金公司、销售机构和投资顾问都应当只为投资者的最佳利益服务，而不应成为表面关心投资者、实际上还要在背后盘算自己利润的推销员。

正如他本人指出，建立这家公司的初衷，就是避免让投资者失望。所以，公司所有的决策都要遵循一条简单而重要的原则：长期投资成功的关键，在于避免那些本可以避免的错误。

所以我猜想，即使第一只指数基金不是由博格推出，它大概也不会诞生于一家由基金投资者共同持有的基金公司。

也许它会为这家公司及其股东创造数十亿美元的利润，但大概率不会为了持有人能在长期受益，持续、不懈地为投资者降低投资成本。

如今，先锋集团已是全球最大的资产管理公司之一。但它并非一开始就拥有这样的规模和行业地位，至少在21世纪的头十年都还不是。

在ETF真正流行起来之前，大多数基金公司都在通过否定被动投资的有效性来销售主动基金。当时，市场上公开讨论和倡导被动投资的机构，基本只有先锋和德明信（DFA）两家。

后来，随着ETF逐渐发展壮大，突然间大家开始发现，销售这些产品同样可以获得巨大的利润，支持被动投资的声音才随之增多。

如果博格一开始把先锋集团创办成一家由自己独立控股的公司，他本人或许早已成为亿万富翁。

但他没有这么做，而先锋集团和指数基金能够取得今天的成就，可能也正是因为这一点——博格其实并不是一个指数基金或者被动投资的推广者。

长期以来，他推介从来不是某个具体产品或指数，而是一种理念：站在投资者一边，为投资者做好每一件事，即使无人关注，也要坚持做正确的事。

作者 | 屈辰晨

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