需求火热，陷阱频现：个股杠杆与反向ETF产品的真实风险
导语
长期以来，投资者一直被告知，分散投资是市场上少有的“免费午餐”。但如今大量投资者反其道而行：争相购买那些受趋势驱动、高度集中的产品——这类产品旨在放大单一个股的短期价格波动，而投资者往往对其所蕴含的风险缺乏足够的认识。
香港市场个股杠杆产品规模爆发式增长，将这一趋势体现得淋漓尽致。2025年10月推出的南方东英SK海力士每日杠杆（2X）产品，自推出后短短数月内吸引了大量资金涌入，并在2026年6月22日一度超越跟踪恒生指数、存续近三十年的盈富基金，短暂地成为香港市场资产规模最大的ETF。
图表1：南方东英SK海力士每日杠杆（2X）产品资产规模急速扩张
数据来源：晨星Direct，数据截至2026年6月24日
该产品招募说明书显示，南方东英SK海力士每日杠杆（2X）产品通过掉期、期权等金融衍生工具，在扣除费用及开支前，力求实现SK海力士（000660，韩国上市）每日股价表现的两倍收益。该产品规模快速扩容，完全紧跟存储芯片厂商SK海力士股价的强势行情——受AI行情催化，该股票过去六个月股价已翻了五倍，充分说明投资者需求很大程度上受到标的股票走势的推动。
整体而言，挂钩单一股票或者指数的杠杆及反向产品，是近几个季度香港上市ETF资金流入的核心推手。以2026年一季度为例，ETF市场622亿港元资金净流入中，有近三分之一流入了此类产品。如需深入了解相关趋势，请参阅晨星发布的2026年一季度亚太区ETF资金流报告：Morningstar's APAC ETF Flows Q1 2026 report。图表2展示了香港上市的资产规模前五的杠杆及反向产品。
图表2：杠杆及反向产品费率高企、下行风险显著
数据来源：晨星Direct，数据截至2026年6月24日
*为产品成立以来累计回报
**为产品成立以来最大回撤
01
光鲜表象背后暗藏的风险
科技、AI相关个股持续大涨时，杠杆产品的高回报率无疑极具诱惑力。投资者可以很便捷地通过这类产品放大收益，而常规渠道很难实现同等效果。然而，杠杆是一把双刃剑，一旦市场风向逆转，亏损同样会被同步放大。
反向产品旨在从标的资产的下跌中获利，可作为对冲工具；但当标的资产上涨时，反向产品将出现亏损，本质上蕴含着择时风险。典型的案例如恒生指数持续上行期间，南方东英恒生指数每日反向（-2X）产品一年、三年期收益表现惨淡（详见图表2）。
除此之外，杠杆及反向产品长期持有成本较高：与传统ETF或分散化的开放式基金相比，杠杆带来的附加成本叠加高额费用会在长期内显著拖累投资回报。总体而言，这类产品并不适合大多数投资者。下文将梳理投资者在买入这类产品前需要知悉的核心风险。
02
投资者需警惕的风险与复杂机制
从产品底层设计逻辑来看，个股杠杆及反向产品本质上更为复杂，其风险特征与传统跟踪宽基指数、无杠杆的ETF存在显著差异。尽管部分风险可以从产品名称窥见端倪，但其底层运作机制远比表面看上去更加复杂，容易产生收益损耗，可能导致产品实际表现和所宣称的目标收益倍数出现偏离。
集中度风险
个股杠杆或反向产品的收益挂钩单一标的个股。以南方东英SK海力士每日杠杆（2X）产品为例，其收益表现完全取决于韩国上市企业SK海力士的股价走势。对比传统ETF通常持仓一篮子多元化证券，这类产品仅押注单一个股，集中度风险极高。
杠杆同步放大风险和收益
尽管产品名称直接标注“杠杆”，但仍需提醒投资者：杠杆会同步放大标的股票/指数的收益与风险，极端行情下净值回撤幅度可以十分惊人。例如2026年3月，南方东英SK海力士每日杠杆（2X）产品单月净值下跌52%。反向产品旨在实现与其标的敞口相反的回报（部分产品还带有倍数，如-2倍），从而彻底改变产品的风险收益特征。
波动损耗会侵蚀长期回报
南方东英SK海力士每日杠杆（2X）产品名称中的“每日”二字至关重要。香港市场杠杆及反向产品普遍力求在扣除费用开支前，实现标的指数当日收益的2倍、-1倍或-2倍的回报。但持有周期超过一天后，产品实际收益与标的资产累计收益的相应倍数会出现明显偏差，该现象即为波动损耗。
单一股票杠杆或反向产品的收益挂钩单一标的个股。以南方东英SK海力士每日杠杆（2X）产品为例，其收益表现完全取决于韩国上市企业SK海力士的股价走势。对比传统ETF通常持仓一篮子多元化证券，这类产品仅押注单一个股，集中度风险极高。
图表3可以直观展示波动损耗对个股杠杆及反向产品的影响。若持有周期拉长，波动只对连续上涨的行情更有利，因为收益会因为复利效应而被进一步放大，但在市场上下来回波动的情况下，收益受到的冲击可能会远超想象——而产品本身的设计初衷，是实现单日维度上的杠杆回报，而不是在长期实现固定倍数收益。
图表3：杠杆及反向产品波动损耗示意图
数据来源：晨星研究（仅作演示，未计入各项费用开支）
产品费率高
如图表2所示，香港五只头部杠杆及反向产品，每年持续收费介于1.05%至2.00%之间，远高于传统无杠杆指数ETF（跟踪恒生指数的盈富基金每年收费仅为0.06%）。高额收费持续拖累产品业绩，进一步削弱了产品实现其宣称的杠杆倍数收益的能力。
除基金本身的运营费率，产品为了获得杠杆、反向收益敞口，需运用金融衍生品，由此产生的相关成本，由产品自身承担，并直接反映在产品资产净值中，从而影响产品的跟踪偏离度与跟踪误差。而这类衍生品成本会随市场状况波动，很难准确预测。极端行情下成本可能会大幅抬升；少数行情中也可能变为“负值”，即为跟踪表现带来正向偏离。
南方东英SK海力士每日杠杆（2X）产品资料概要也提示了相关成本的影响：在产品最多将其49%的资产净值投资于期权的情况下，产品掉期和期权的年化成本预计将占掉期和期权名义金额的7.50%至20.00%，即占产品资产净值（NAV）的15.00%至40.00%。
再结合该产品2026年6月至今的每日跟踪偏离度（即产品每日回报相对标的个股2倍日涨跌幅的偏离）来看，在多个交易日中，该产品日跟踪偏离度恶化至-1%以上。
图表4：2026年6月南方东英SK海力士每日杠杆（2X）产品日跟踪偏离度
数据来源：南方东英SK海力士每日杠杆（2X）产品官网，数据截至2026年6月24日。
二级市场交易折/溢价风险
个股杠杆及反向产品在交易所挂牌交易，二级市场交易价格可能相对基金净值出现溢价或折价。折溢价由市场供需关系、盘中交易状况、交易时间差等因素共同驱动，并可能在整个交易日内持续波动。因此，投资者在二级市场买卖产品份额时，实际成交价格未必等同于产品资产净值，这会直接影响最终收益。图表5展示了2026年6月南方东英SK海力士每日杠杆（2X）产品每日收盘折溢价率水平，期间最高溢价率一度冲高至12%。
图表5：南方东英SK海力士每日杠杆（2X）产品折/溢价率波动大
数据来源：晨星Direct，数据截至2026年6月24日。
其余交易相关成本，包括投资者交易佣金、买卖价差等，同样会侵蚀最终投资收益。
多重风险叠加，长期收益持续损耗
结合上述所有风险与复杂机制，尤其是长期持有杠杆及反向产品叠加各项费用、交易成本带来的收益损耗，我们以挂钩恒生指数的2倍杠杆产品和反向产品为例，直观展示长期收益与目标收益倍数的偏离情况。
图表6数据显示，自两只产品中最晚成立日2019年5月算起，截至2026年6月22日，跟踪恒生指数的2倍杠杆产品和反向产品的净值表现均跑输恒生指数。统计区间内，恒生指数累计下跌13%；2倍杠杆产品累计收益为-47%，2倍反向产品累计收益为-73%。
图表6：收益敞口完全相反的两只产品，均跑输挂钩标的恒生指数
数据来源：晨星Direct，统计区间2019年5月27日（两只产品最晚成立日）至2026年6月22日。
03
投资者务必审慎对待
对于绝大多数投资者而言，杠杆及反向产品并不适合作为长期资产增值的工具使用。这类产品更适合那些充分理解产品运作机制、并将其用于短期交易或对冲风险的活跃投资者。
展望后市，香港证监会于2026年6月6日修订了《有关上市结构性基金的通函》，将个股杠杆及反向产品的挂钩标的范围拓宽至高流动性大市值港股标的；此前该类产品仅可挂钩海外上市股票。预计市场后续将有更多个股杠杆及反向ETF上市。投资者在买入这类产品前务必审慎评估，充分理解产品的运作机制。
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编译 | 晨星（中国）研究中心 代景霞
