为什么A股创十年新高，你却在自选股里“躲牛市”？

最近，上证指数创下了十年来的新高，本该是举杯同庆的时刻，但投资圈里最流行的段子却是一句自嘲：“我在XX里躲牛市。”

这种“错过感”好像自去年9·24行情以来就愈发明显：媒体上牛市的声音铺天盖地，可一打开炒股软件，自选股板块依旧绿油油一片。

为什么大盘在涨，个股却不涨？

关于这个问题，已经有不少分析从资金面、交易情绪、版块表现等不同角度找过原因。今天，我们不妨换个视角——从概率的角度聊聊，为什么“指数涨、个股不涨” 或许本就是市场的常态。

假设你参加了一个抛硬币的游戏，规则很简单：

• 如果正面朝上，你的本金就能增加50%；

• 如果反面朝上，你就会亏损40%。

  
  

因为抛到正面和反面的概率都是50%，如果你的初始资金是100元，每次参与这个游戏就有一半机会赚50元，一半机会亏40元。

听起来，这应该是个稳赚不赔的赌局：因为赔率对称，而潜在收益又大于潜在损失。所以感觉理论上，只要玩的次数足够多，应该都能赚到钱。

在投资中，我们通常会用预期收益来评估一项投资的潜在回报。在这里也一样，如果我们把一次抛硬币看作股票一年的表现，那么这个游戏的预期年化收益就是5%。

即便我们增加游戏的次数，预期收益也不会发生变化。

比如连续抛两次硬币，可能出现 “正正”“正反”“反正”“反反” 四种情况，你的总预期收益是10.25元。用年化收益的方式进行换算，单次游戏的预期收益率依旧是 5%。

这么算下来，这确实是个值得参与的游戏。

然而，当你真正玩下去，会发现结果远没想的那么美好。

在连续玩两次的情形下，如果两次的结果都是正面朝上，100元的本金就能变成125元 —— 从收益的角度来说确实相当可观。

然而，在其他三种情况下，到手的收益就没那么乐观了。

在 “正反”、“反正” 这两种情况下，你的本金会从100元变成90元；而若不幸连续抛出两次反面，你的本金就会直接蒸发三分之二，从100元变成36元。

也就是说，虽然预期收益是正的，但四种结果里，有三种是亏损，只有一种能赚钱。

而且，如果我们增加游戏的次数——连续抛掷50次硬币，除非你能一直抛出正面，否则对大多数人来说，最可能发生的结局是本金从100元缩水到不到10元。

为什么会这样？

问题出在“本金的波动”上——尽管每一次的赔率和预期收益都相同，但你参与下一轮游戏的本金，会因上一轮的结果而发生变化。

而这种波动只对连续赢的人有利：在赢了之后继续赢，收益会比其他情况下大得多，因为你的本金会在复利的加持下会不断增加，每一次盈利都会基于更大的基数增长。

可当“正面”和“反面”的结果交替出现时，这种波动对收益产生的冲击可能会远超你的想象。

因为无论输赢的顺序如何，亏损总是会发生在本金因盈利增加之后，而盈利又是基于已经亏损了的本金。这么来来回回下来，收益会被削弱，损失会被放大。

最终不可避免的结果就是，只有少数连续赢的幸运儿能赚得盆满钵满，而绝大多数玩家最终都会陷入本金“越玩越少”的困境。

那我们把游戏规模再扩大些，现在假设有1万个玩家参与，每个人连续投掷硬币100次，结果又会如何？

有人曾用计算机对这个游戏的自然过程进行过模拟，结果显示，最幸运的那个赌徒最终会得到1.17亿元，赚走桌上70%以上的筹码；而超过一半的玩家，口袋里只剩下不到1元钱。

如果回头看A股过去10年的表现，你会发现，和这个游戏的结果出奇的相似：只有16%的个股可以在这10年里存活并跑赢沪深300指数同期收益。

这一现象似乎与市场的有效性、成熟程度也没有太大关系。因为即便是在美股，我们也能看到类似的情况 —— 过去10年里，能存活下来且跑赢大盘的个股同样不到两成。

这其实也不难理解。

和抛掷硬币的游戏一样，在商业竞争中，能长期“抛出正面”的企业凤毛麟角。只有少数公司能不断扩张、持续盈利，站上行业金字塔的顶端，而它们的崛起往往伴随着众多同行的淘汰。

与此同时，股价的波动又会进一步放大了这种分化。一家公司的股价难免会有波动——上涨之后下跌，下跌之后又上涨。而正如我们刚刚解释的，这种反复波动会不断消耗收益。

这也解释了为什么很多个股投资者会有“指数在涨，个股却不涨”的感受。

因为概率决定了，能在长期赢的只有少数股票，大多数个股注定都是输家。指数之所以能一路上涨，靠的也不是“多数个股上涨”，而只是呈现了少数赢家 “补贴”了输家之后的结果。

但幸运的是，和抛硬币的赌徒不同，投资者不是只有一条孤注一掷的路径可以走。

就像计算机模拟游戏结果显示的那样，尽管多数玩家以亏损告终，但受少数幸运儿拉动，这个游戏的平均预期收益依旧高达1.6万元。

所以对于普通人来说，投资指数可以大幅提高自己的胜算：既能规避掉选到“输家”的巨大风险，又能分享到“赢家补贴输家”之后的市场平均收益。

如今，全球大多数投资者也是这么做的。确实，从概率角度看，跟市场站在一起，才是最合乎逻辑、最理性的决定。

作者 | 屈辰晨

编辑 | 陈昱融