自“924”一揽子金融政策出台以来,A股市场迎来了史诗级的反弹,短短一个月内从低点反弹近20%。
尽管这一波急涨提升了市场的情绪,却也让许多投资者感受到了“上涨的恐惧”:市场是否已经出现泡沫?
在经济学中,当某只股票、某类金融资产、某个行业或整个市场经历大幅上涨,且市场价格大幅偏离其实际价值时,我们就会说出现了“泡沫”。
近期,晨星有幸采访到了GMO基金公司的联合创始人、全球传奇的逆向投资人杰里米·格兰特姆(Jeremy Grantham)。
作为市场泡沫的研究爱好者以及投资老兵, 格兰特姆因在日本股市泡沫破裂前全身而退、成功避开2000年的互联网泡沫,以及准确预测2007-09年全球金融危机,而被誉为“泡沫预言家”。
尽管已经有87岁高龄,格兰特姆仍活跃在投资一线,密切关注着市场的动态,并在2022年发布了一篇题为《荒野求生》的文章,警示投资者当前美股的“泡沫”现象。
在此次对话中,格兰特姆与我们深入探讨了资产泡沫的产生和崩溃。
01
狂热乐观主义与泡沫
格兰特姆提到,他对“泡沫”的最初的兴趣源于他年轻时一次投资失败的经历。
从商学院毕业后,他找到了一份管理咨询的工作,但是用他的话来说,“这份工作相当的无聊枯燥”。于是,他开始观察同学们的职业选择,发现那些进入投资领域的同窗们显得格外开心。
经过分析,格兰特姆发现,当时让投资成为一个“有趣”工作的部分原因是微盘股的火热行情,很多微盘股票每隔一段时间就会翻倍,甚至更高,让投资成为了一件非常“快乐”的事。
他自己也投身了当年的这波微盘股的炒作行情,最初股价的快速上涨让他非常兴奋,所以他当时把几乎所有的钱都投了进去。然而,好景不长,就在第二年,这些微盘股以他意想不到的速度迅速崩塌,最终使得他血本无归。
在这之后,他就对“泡沫”有了切身的认识,并成为了一个坚定、谨慎的价值投资者。
格兰特姆说,“泡沫和市场的狂热是密不可分的。”
很多人都知道市盈率(P/E)这个指标。从教科书的释义来看,高市盈率意味着投资者对公司的长期成长前景看好,所以投资者愿意为今天的股票付出相对较高的价格,以便从公司未来的成长中获利。
然而,格兰特姆回顾了历史上全球股市四个繁荣时期——上世纪20年代、70年代、90年代及2000年初,却发现历史上这四个市盈率高、投资情绪最高的时期,紧随其后的不是繁荣,而是极致的反转:1929年的大萧条、1973-1974 年严重程度仅次于大萧条的经济大衰退、2000年互联网和科技股泡沫破裂后的崩盘和衰退,以及2007-2008年席卷全球的金融海啸。
在他看来,这是一个有趣的悖论——市场接下来会发生的事情,和传统金融学教我们的东西是完全相反的。
02
宏大叙事,泡沫破裂终有时
在与我们的交流中,格兰特姆还提出了一个有趣的观点:害怕泡沫的投资者应当警惕“宏大叙事”。
在他看来,“投资故事”越宏大,出现资产泡沫的概率就越高。每当跨时代的创新出现时,人们往往会将事情推向极端。
在上世纪20年代,诸如铁路、无线电、电话和汽车等创新无疑具有重要意义,但也正因如此,这样的共识最终也吸引来了过多的资本,甚至骗子,令投资上出现潮涌现象,最终导致产能过剩。
上世纪末的互联网泡沫亦是如此。毋庸置疑,互联网的出现改变了一切,我们现在的生活也离不开网络,但这也不代表它不会被过度炒作。
例如,1999年股市的 “当红炸子鸡” 亚马逊在随后的市场崩盘中,股价下跌了92%。虽然之后亚马逊最终重拾增长,但是1999年的 “明星” 中有多少能像它存活至今?经历了市场泡沫和行业的洗牌,可能有80%的公司都已经不复存在了。
因此,即便是最具潜力的赛道和真实的发展趋势,也很难保证不会有泡沫和崩盘的可能。
相反,从这些例子中,我们能看到有一点是确定的:一个创新越是具有跨时代意义、叙事越是宏大,就越容易因为在短期内获得过多关注,泡沫和崩盘是不可避免的。
当然,泡沫和现实发生的社会和科技进步并不矛盾,即便资本市场存在泡沫,也不妨碍:日后铁路会改变世界,互联网会改变世界,人工智能会改变世界。
每当有创新出现的时候,它们都会在短期内被过度炒作,继而在中期走向崩溃,然后它们会从“废墟”中重生,最终在长期改变世界。
——GMO基金联合创始人杰里米·格兰特姆
03
看得见的大手
既然投资宏大的叙事并不能给普通人带来有确定性的收益,那么如何才能识别那些能够从泡沫中最终脱颖而出的“赢家”呢?
格兰特姆认为,尽管我们常将“稳定高回报”的企业称为“高质量”企业,但在经营中,获得高稳定回报的唯一方法,就是避免或者“消灭”竞争。
比如,一家具有垄断地位的企业,自然就会拥有很宽的护城河。
在过去十多年中,全球涌现出了许多具有垄断地位企业,这些企业迅速形成赢家通吃的格局,并积极捍卫自己的市场地位。
我们在股市中也能观察到这样的现象。以晨星美国市场指数为例,前十大成分股的集中度现在是30%,在过去十年中增长了一倍多,而且其中有好几家公司目前的市值已超过1万亿美元。
无论是从资本还是企业家的角度来看,成为具有垄断性的企业是合乎逻辑的。
然而,格兰特姆强调,我们投资时也不能忽视政府这只“看得见的大手”所扮演的角色及其潜在影响。
他指出:“有人可能会说,政府的作用是试图维持一个不会变得过于强大的世界,不让任何人因为垄断收取不合理的费用。但在过去的 30 到 40 年里,他们一直扮演着非常有利于大公司的角色,直到最近,各国政府都逐渐从沉睡中醒来,开始打击这些具有垄断地位的企业。”
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