2026年上半年，全球经济运行主线由温和复苏逐步转向能源、通胀、科技资本开支及地缘风险的再定价。美以伊冲突及霍尔木兹海峡运输受阻推升国际油价，欧洲、日韩等能源进口经济体面临更明显的成本压力，全球供应链的不确定性也随之上升。美国虽然具备较强的能源供给能力，但通胀粘性、地缘投入及财政约束共同压缩了货币政策转向空间，市场定价逻辑逐步从降息预期转为加息预期，美元在利率预期上修和避险需求推动下重新走强。与此同时，人工智能领域相关资本开支成为全球产业景气的重要支撑，算力、数据中心、电力基础设施及上游硬件投资保持较高热度。总体来看，上半年海外经济并未出现一致性衰退，但通胀风险引发流动性冲击，全球风险资产由流动性驱动转向对盈利兑现能力和估值消化能力的双重检验。 国内方面，上半年经济总体平稳运行，一季度实现“开门红”后，二季度结构性分化有所加大。生产端延续韧性，高技术制造业、新质生产力相关行业和出口链条构成主要支撑，工业生产、外贸和部分上游行业表现相对较强；需求端恢复则相对偏慢，商品消费、固定资产投资及地产链相关需求仍有压力，经济呈现“生产和出口偏强、投资和消费偏弱”的特征。价格方面，PPI阶段性改善主要受能源和原材料成本上升、上游供给扰动等因素推动，CPI保持低位震荡，未表现出明显上行趋势。上半年国内经济展现出较强韧性，但供需恢复不均衡、内需增长偏弱以及结构分化等问题仍需关注。 政策方面，上半年政策节奏由两会集中部署逐步转入落地见效阶段。财政政策积极稳健，持续围绕“两重”“两新”、城市更新、民生保障和重大基础设施建设方面布局，二季度政策力度逐步退坡，从积极转为稳健；货币政策延续适度宽松基调，强调与财政政策协同发力，并通过结构性工具引导金融资源更多流向科技创新、绿色发展、普惠小微、养老产业和数字经济等领域。产业政策继续推进“人工智能+”行动、服务业扩能提质、全国统一大市场建设和反内卷治理，着力改善供需关系、稳定企业盈利并提升增长质量。整体而言，上半年政策以落实既有部署为主，政策力度先积极后稳健，财政脉冲冲高回落。 2026年上半年，全球大类资产经历剧烈波动，美元指数由弱转强，美债利率震荡上行，原油价格宽幅波动上行，黄金见顶回落，全球股指震荡分化，费城半导体指数和日韩台股表现一枝独秀。具体来看，美股整体延续上涨态势，AI基建繁荣带动美国经济整体强劲，企业盈利持续上修，美股上涨主要由业绩推动，估值整体波动不大，美股内部呈现K型分化态势，以费城半导体指数为代表的AI基建股涨幅巨大，MAG7等CSP厂商则表现偏弱，此外非AI板块整体表现出韧性，反映美国传统经济的道琼斯指数创出新高。受美元指数走强和全球流动性收紧影响，非AI主线资产、新兴市场和部分资源品表现承压，其中新兴市场整体表现不如2025年。国内市场方面，A股整体维持震荡，港股受国内传统经济走弱及美元流动性收紧双重冲击，波动相对更大。风格与行业方面，市场资金继续向高景气科技行业集中，AI硬件、国产半导体设备、算力基础设施等方向表现较好；与此同时，市场风格呈现较为极致的结构特征，资金虹吸效应明显，低景气传统行业、微盘股和红利资产阶段性承压。整体来看，2026年上半年资本市场由AI产业进展、传统经济政策预期及全球流动性走向三大核心变量驱动，国内各类资产呈现分化和再平衡的动态特征，后续仍需关注科技景气兑现、美元流动性变化以及内需政策落地效果。 权益操作方面，组合权益仓位保持在偏高水平。行业配置上，组合主要逢低增仓非银金融、社会服务，电子、基础化工等，逢高减持了有色、化工、电力设备和能源建设相关行业股票。具体来看，大幅增持受国家队减持冲击、估值和基本面背离的非银金融，进行了持续左侧布局；增持受益于政策和基本面趋势回升的酒店旅游等社会服务行业股票，在二季度初对酒店旅游股进行高点减仓，后期随着股价持续回落，重新加大配置力度；低配了景气较高但股价估值偏高的科技成长行业，主要增持估值相对合理的半导体设备和国产芯片设计行业龙头公司；继续耐心持有估值偏低、受益于国家扩大内需政策和价格水平预期回升的消费医药等防御板块；基础化工行业主要基于对部分细分领域景气度回升及供给侧改善的预期，采取了逢低布局的策略，以期捕捉周期修复机会，并在上涨后获利了结；电子行业同样受益于景气度回升，组合重点参与国产算力相关个股，但伴随估值攀升至历史高位，后期逐步逢高减仓，呈现先买后卖的操作特征。年中组合持仓重点为非银、低估值必需消费行业、生物医药和社会服务等偏内需防御性行业，总体持仓偏大盘价值风格。 2026年上半年，国内债券收益率整体震荡下行，债市表现主要反映了市场对经济下行压力、内需偏弱和增量政策有限的定价。短端方面，资金面总体维持宽松，货币政策延续支持性取向，短端利率下行约20BP；长端方面，受基本面修复斜率偏弱、通胀低位运行和风险偏好阶段性回落影响，长端利率也逐步回落，但期限利差较上年走阔。信用债方面，资产荒格局仍在，信用利差整体变动不大，但在低利差环境下，信用下沉的性价比有所下降，需要关注弱资质主体和地产链相关信用风险。转债方面，市场跟随权益先上后下，科技成长方向弹性较高，但整体仍受正股波动和估值约束。整体而言，债券市场对“内需偏弱、通胀低位、政策以落实为主”的组合反应较为充分，长端利率下行和期限利差压缩反映了市场对传统经济修复力度偏弱的担忧。后续债市走势将取决于内需政策落地效果、财政发行和资金面节奏、PPI恢复性上涨能否向需求端传导，以及全球流动性拐点对国内货币政策空间的影响，需重点跟踪观察。 债券操作方面，组合在收益率曲线短端重点配置中高等级信用债券以获取稳定票息，在收益率曲线长端重点配置利差保护较大的地方政府债以获取较高的票息收益，并通过灵活的交易和衍生品对冲寻求资本利得机会。具体来看，利率策略方面，基于年初地方债发行前置预期，超长端品种面临供给压力，组合将30年期地方债置换为10年期地方债优化组合期限结构。1-2月债市情绪持续回暖，组合逐步对部分15年期及10年期地方债执行止盈操作。2月底，随着大宗商品价格大幅上涨，通货膨胀预期上升，通过国债期货对组合实施空头套保以对冲利率风险。4月初至中旬，货币政策宽松预期升温，在10年期国债下行至关键点位时，我们判断市场已部分定价了乐观预期，逐步用国债期货对组合进行套保。5月底至6月初，随着市场对经济复苏预期的变化，10年期国债下行至区间下沿附近，组合适度降低了10年以上利率债的配置比例，以应对长端利率的潜在波动。同时，组合通过一级投标参与国债和地方债博弈，增厚组合收益。信用策略方面，组合根据市场相对价值变化灵活交易，优化组合结构，同时保持组合的流动性。具体而言，年初信用债性价比较高，因此组合中信用债仓位也处于较高水平，之后逐步止盈部分性价比下降的信用债，随着利差的恢复再次在一二级市场买入有一定利差和相对价值的信用债券，参与金融债交易，优化组合结构，同时保持组合的流动性。转债策略方面，上半年转债指数呈A型走势，整体表现偏弱，其中科技成长板块转债波动较大。年初因转债估值较高，组合于1月中下旬大幅降低转债仓位，3月随着指数调整逐步加仓至中性水平；二季度转债指数呈现震荡走势，4月有所表现后持续回落，且市场分化剧烈，组合于4月中旬陆续将转债仓位降至极低水平，以控制转债资产在组合内的风险敞口，等待新的配置机会。转债持仓结构以电力设备、化工、泛制造业为主，科技板块以股票资产进行配置，转债较少参与高估值品种。

展望2026年下半年，全球经济可能延续“增长放缓、通胀粘性、分化加剧”的运行格局。能源价格及地缘局势仍是影响全球通胀和货币政策的关键变量：若冲突持续但未进一步外溢，油价高位震荡可能延缓主要央行降息节奏，暂无衰退担忧；若能源运输受阻加剧，欧洲、日韩等进口经济体将面临更强的滞胀压力，全球央行面临加息压力，叠加高利率对居民、地产和中小企业的累积影响逐步显现，经济活动或将受到显著抑制。AI资本开支仍将是全球需求的重要亮点，但市场关注点将由投入规模转向下游厂商的可负担性、盈利兑现等约束，相关资产的内部表现或进一步分化。 国内经济方面，下半年有望保持总体平稳，但增长动能仍将呈现结构性特征。出口继续受益于国内完整的产业链、产品竞争力和海外科技资本开支需求，但同时面临AI投资放缓、外需回落、能源成本上升等风险。生产端在高技术制造、设备更新和新型基础设施投资带动下仍有支撑，在内需不足的背景下，出口成为生产提速或降速的关键胜负手。内需或成为决定经济斜率的核心变量：消费修复取决于就业、收入预期和居民资产负债表的改善，投资则取决于财政资金形成实物工作量的速度、制造业投资的可持续性以及房地产市场能否进一步企稳，这决定了经济运行的质量和方向。物价可能面临转折点，6月PPI环比转负，主要生产部门降价趋势明显，但美伊冲突带动油价再度走升，未来价格趋势仍面临不确定性。 政策层面，下半年稳增长的必要性上升，存量政策的落实有望支撑经济稳中向好。财政政策是托底内需的主要抓手，重点在于加快预算资金、专项债及政策性金融工具的投放和使用效率，推动重大项目形成更多实物工作量，“六张网”或成为下半年固定资产投资的胜负手。货币政策预计保持适度宽松，在兼顾汇率和银行息差约束的同时，通过总量与结构性工具降低实体融资成本，加大对科技创新、民营和小微企业的支持。产业政策或继续围绕科技自立自强、“人工智能+”、全国统一大市场和反内卷治理展开，推动竞争秩序改善和落后产能退出，促进价格、利润与投资形成更可持续的循环。 综合判断，下半年国内经济的基准情形是政策托底下的平稳修复，经济向上的弹性主要来自存量政策、新经济和出口；向下风险则主要来自地缘冲突升级、能源价格持续高位和外需超预期回落，后续需要重点观察财政资金使用、通胀以及出口订单的变化。 展望2026年下半年权益市场，国内经济修复情况、全球AI投融资循环及全球美元流动性走向是三大核心影响因素。具体来看，全球流动性进入强美元周期，美国强美元货币政策转变是根本原因，能源、AI等结构性因素提供助力；强美元格局将重塑全球资本流向，资本虹吸效应导致全球流动性缩圈，黄金、比特币、港股、未盈利科技成长股承压。A股市场行情主线以兑现盈利为主，2025年至2026年工业企业利润同比明显回升，终结此前连续三年的负增长态势，为市场盈利修复释放积极信号。尽管外围输入性风险加大，但在资本市场逆周期调节资金存在的背景下，A股仍有望维持平稳。行业方面，AI产业主要看好国产算力和半导体设备板块，中国AI投资整体滞后美国1-2年，随着国产模型追赶和国产芯片技术突破，国内AI资本开支有望加速追赶。周期行业方面，考虑到今年紧流动性和高能源价格状态，周期品种更看好能源安全，黄金、有色等品种仍需等待。消费和顺周期领域存在再平衡的巨大机遇，下半年财政加速发力和《扩大消费“十五五”规划》细项逐步落地，有望改善该领域景气度。非银金融行业具备长期上行基础，在科技产业金融循环和经济科技创新转型的背景下，其将承担投融资的战略地位，资产负债改善和ROE持续提升是该领域长期上行的核心支撑。港股方面，当前受美元流动性收紧和主要成分股盈利下修的影响，短期承压格局尚难明显扭转，板块行情改善需等待内需政策见效和海外紧缩预期出现拐点。 展望2026年下半年，债券市场利率或将维持区间震荡格局，上行与下行空间均有限，中短端利率有望维持低位，长端利率则围绕30-10年期利差展开博弈，走势以震荡为主。影响债券市场演变主要有三大核心因素：一是资金面，人民币升值趋势叠加央行政策定调，决定了市场流动性整体宽裕的格局；二是基本面，在下半年财政加速发力和“六张网”相关投资进度加快的背景下，经济基本面有望较二季度出现边际改善；三是物价层面，目前看2026年物价仍缺乏趋势性上行基础，下半年输入性PPI回升和消费端CPI偏弱的组合或将延续，尚难以影响资金面和通胀预期。整体来看，2026年下半年长久期债券配置机会不大，或存在阶段性交易性机会，建议投资者采取票息策略，或把握阶段性期限利差压缩的交易机会。