伍旋先生是一名具备丰富投资经验的基金经理，擅长在成长以及价值两类股票中寻找投资机会。但随着基金经理管理规模和管理账户的增加，我们认为基金经理的投资能力对投资策略的支持效果有待密切观察。具体来看，基金经理伍旋先生拥有19年证券从业以及14年投资管理的丰富经验，伍旋于2006年加入鹏华基金任研究员，在金融和传媒行业上积累了5年的研究经验，并在2015至2016年期间担任研究部副总经理，研究能力得到公司认可。自2011年接管该基金以来，基金经理的能力主要体现在选股层面，较好地捕捉到医药生物、食品饮料、汽车、计算机、家电等行业当中成长股的投资机会，并能够把握房地产、有色金属、银行等板块当中价值股票的机会：例如2016年前瞻性挖掘到贵州茅台，持有到2020年估值开始泡沫化后卖出，并在2022年提前布局中国电信等具备盈利好转预期的价值股。除管理组合以外，基金经理2017年起担任投资一部副总经理。投资一部包括一名部门秘书以及约12名基金经理，主要管理公募基金以及社保组合。伍旋负责组织投资一部内部会议以及参与面试，整体而言对其精力占用较少。我们对该基金经理的担忧是其管理规模在2024年以来显著提升，管理账户的数量也已经达到了10只的监管上限，虽然管理的产品均采用相同的选股策略有助于减轻管理压力，但规模和账户数量的增长可能对基金经理的投资能力带来挑战，客户路演需求的增加也分散了精力：2024年基金经理包括公募和专户的总管理规模从2023年的46亿提高到2024年84亿，并在2025年4季度提高到149亿。基金经理还在2026年新接任了社保基金，目前最新的总管理规模接近200亿。按200亿规模测算，在流动性较差、较好的情况下，卖出80%股票资产需要接近40天、10天的时间，流动性状况相比2023年而言明显下降，而且与我们所覆盖的规模较大的主动权益基金经理相比，流动性也处于相近的水平。我们需持续跟踪并评估基金经理的投资能力是否足以支撑其既定投资策略的有效落地。在与研究团队合作方面，基金经理的经验相对丰富，重仓股的深入研究是依靠基金经理自身经验，研究员主要为其提供基础性研究和跟踪支持。研究与投资之间的交流包括晨会和周会，研究员在周会分享深度报告。研究团队考核项目相对全面，包括实盘贡献、覆盖股票数量、研究深度以及与投资团队的交流情况。投资一部也通过周度例会提供基金经理间交流的机会。

该基金的投资策略构建清晰，注重公司质地以及估值风险控制，但管理规模的增长可能会给基金经理投资策略的开展带来影响。该基金属于积极配置-大盘平衡分类，业绩比较基准为沪深300指数收益率*75%+中证综合债指数收益率*25%，基金经理的投资策略围绕其“寻找价格低于价值”的投资理念来构建，成长股以及价值股的投资机会均会参与，并通过两类股票的投资价值的比较从而决定其配置比例。在中观行业研究层面，基金经理从商业模式和竞争格局的角度去剖析行业的三年到五年维度的中长期成长性以及盈利周期性，寻找具备成长空间或是盈利改善预期的行业。基金经理在个股选择标准上的特点是重视企业质量，包括公司的资本回报率和长期现金流、品牌价值、研发投入、牌照壁垒、渠道优势、成本优势以及管理层素质。公司应具备较好的资本回报率和长期现金流，管理层应该长期专注于主业以及维护股东利益。基金经理投资策略的另一个重要特质是对估值安全边际的关注，在估值具体衡量上参考公司历史长期估值区间以及现金流折现法。通过综合个股基本面以及估值情况，基金经理选择中长期投资价值显著低于当前估值水平的公司，并在公司估值高估时卖出。组合采取行业分散、持股适度集中的构建方式。我们认为基金经理的投资策略整体较为清晰和侧重基本面分析，具备可复制性，但我们也关注到管理规模增长带来的问题，基金经理的总管理规模在2011年到2023年期间处于50亿以下，2024年快速增加到84亿，2025年增长到149亿，2026年社保基金账户的加入使得规模逼近200亿，目前旗下公募基金也并未采取任何限购措施。基金经理2024年表示管理规模超过100亿的情况下，投资操作以及超额收益可能会受到影响，基金经理也表示2024年以来投资中小盘股票的操作也因为流动性的限制而更为谨慎。虽然基金经理表示在目前偏弱的宏观经济环境下，相比中小市值公司而言，大市值的公司因为其龙头的地位，基本面更具有韧性，现阶段将继续以大盘股票配置为主。但我们认为规模的增长一定程度上限制了基金经理参与中小盘的能力，在2011到2023年基金经理规模相对较小期间，基金经理投资于中小盘的比例平均49%，这个比例在2024年管理规模增长以来下降到27%。虽然2024年后基金经理投资中小盘的选股超额收益并没有明显下降，但参与的比例显著下降。此外，基金经理投资组合的换手率在2024年规模增长以来也出现了下降，2024和2025年是市场相对活跃的阶段，基金经理的换手率仅为约40%，相比过去活跃市场阶段的平均接近200%而言明显下降。我们需要持续观察基金经理的规模增长是否会对其投资策略的开展带来影响，以及基金经理对大规模资金的适应情况。

基金历史上投资运作符合我们对其灵活把握成长及价值股机会的投资策略特点。组合投资风格历史为大盘成长、大盘均衡和大盘价值，具体来看组合风格在2012至2017年期间为大盘成长，2018到2021期间为大盘均衡，以及2022到2025年为大盘价值风格。在2016至2017年期间，成长股估值合理的情况下，基金经理买入了茅台等食品饮料股票，以及家电、医药、传媒、汽车、电力设备等行业当中成长股，投资组合以成长股为主，显示出比业绩比较基准沪深300指数更成长的风格。2019至2020年，随着成长股的估值上涨，特别是以食品饮料为代表的核心资产的估值上涨，基金经理减持了食品饮料、电力设备、农林牧渔等，增持了银行、医药、纺织服饰行业当中估值更具备安全边际的股票，使得组合转变为大盘平衡风格。2022年，宏观经济承压的背景下，成长股的成长性下降，基金经理转而在通信、银行行业当中的价值股票寻找到了机会，并相应增加了其配置比例，组合的投资风格往大盘价值方向转变而且其大盘价值风格延续到2025年。此外，组合在集中度上的表现符合预期，行业集中度较低，单一行业占比通常低于20%。前十大持股占比历史约为40%-60%，为同类基金中等水平。

该基金自伍旋先生2011年12月接管以来取得了良好的长期业绩，战胜晨星分类业绩基准指数以及晨星同类平均。截至2026年1月31日，该基金在基金经理的任期内取得了14%的年化回报，战胜晨星分类业绩基准沪深300全收益指数达6.39%，在积极配置-大盘平衡同类中排名第8%。基金的业绩也具备较好的持续性，最近三年、五年的年化回报率均战胜晨星业绩比较基准，也跑赢了晨星同类平均。此外，得益于基金经理注重公司质地以及估值风险控制的策略特点，该基金在伍旋先生的管理期以及最近三年、五年的下行标准差均低于晨星业绩比较基准和晨星同类平均。

在2023年高估值成长领跌的行情中，该基金当年度回报率为0.37%，跑赢晨星分类业绩比较基准沪深300全收益指数达9.51%，在晨星同类基金中排名第11%。基金经理当年基于对成长性、估值水平以及股息率的综合考虑，高配通信、银行、家电行业，低配电力设备、医药生物，为组合带来配置层面的超额收益，并且基金经理在通信、轻工制造、有色金属行业的选股也给组合贡献较好的超额回报。2025年基金的回报率为20.49%，跑输晨星分类业绩比较基准沪深300全收益指数达0.49%，在晨星同类基金中排名第52%。基金经理2025年的业绩落后存在一定逆风因素，2025年AI产业链股票领涨，但基金经理基于对AI的高估值以及竞争格局不确定性的考虑，低配AI当中光模块相关的股票，造成业绩拖累。另一方面，基金经理因为研究不足，在2025年的成长股行情中也有错失的机会，例如错过了电力设备板块的阳光电源、AI产业链的工业富联这些估值相对较低的龙头成长股的投资机会。汽车行业的投资机会也没有参与。